【范少隨筆】跟著富豪去投資 II ?

上一篇文章說到飛機租貸行業吸引了不少大孖沙進駐，而作為散戶的我們也可以分一杯羹！在詢問股票號碼之前，容我先介紹一下為航空業及他的吸引力。

航空業的介紹

過去25年，全球航空業以5.1%的復合年均增長，其增速遠超與全球平均GDP的3.6%。由于亞洲各個新興市場的崛起，人均GDP的增加，航空業的需求也日益增長。在未來的20年，航空業顧問Ascend預計將會有概33,540飛機會被生產并投入營運，相等於每年2.8%的需求增長。

以上的數據可能令人覺得冷冰冰，但如果你回想一下上一次到日本或韓國旅行，與十年前有什麼不一樣呢？三個字：普通話。

在短短的十年內，國內的同胞已經成為日韓旅遊業的重要收入來源，在東京銀座或首爾明洞想聽不到普通話已經是不可能的事情。隨著擁有眾多人口的東南亞各國及印度等的人民變得更富有，坐飛機到國外旅遊的人數必定會有一個穩定增長。

能夠買的話為什麼租？

每次坐飛機的時候，是否理所當然的以為飛機是屬於航空公司呢？其實，你坐飛機很有可能是航空公司從租貸公司租用？飛機租賃公司會從飛機製造商，如BOEING及AIRBUS購買飛機，再把飛機租給航空公司。

你心裡可能會想，為什麼航空公司不直接購買呢？一架A330-300大概需要2.5億美元，所需要的資金可謂龐大。有不少航空公司，特別是廉價航空，會較傾向於租貸飛機。

·      首先，許多飛機租貸公司的融資成本比航空公司低很多，因為相比起受油價及經濟週期影響的航空公司，飛機租貸公司的租貸合約往往是5-7年，令到其有一個較為穩定的業務，而且這些飛機租貸公司往往有強大的融資平台。以中銀飛機租貸為例，他的債務評級為A-，並有中國銀行為融資平台及業務支持，使得其在2012-2015年的融資成本僅為2%。

·      第二，當客戶向飛機製造公司下訂單的時候，就要在飛機完成前幾年付與訂金。如果你是一家航空公司，飛機還沒有產生任何收入時，已經有好幾億被壓住做訂金，對公司的資金周轉及成本都會作為一定的壓力。因此，飛機租貸公司就會訂造飛機，經過幾年的製造期后，把飛機出租給航空公司。這樣，航空公司就能有時間賺取收入和支出費用。

·      最後，航空公司對飛機組合的要求是會隨著業務而轉變的，由於航班安排及目的地的改變，飛機的數量，型號，飛機年份都會有所調整，因此租貸飛機令航空公司有一定的靈活度。

因此，我們從以上幾點可以看出，飛機租貸公司是由航空公司衍生的行業，并利用其融資能力來為航空公司服務。飛機租貸行業能讓投資者受惠于亞洲航空業的增長，并不受油價及外匯的影響，能作為一個穩定并波幅較低的投資。相比之下，香港人（曾經）引以為傲的國泰航空過去五年的盈利，因為油價波動及經濟週期錄得大幅波動呢！

【卡爾手記】股市避雷針之新能源概念

太陽能行業這種充滿國家政策的概念版塊，很多時候都很視乎國家的環保心態有多高，幾年前中國的太陽能行業亦曾經是很多投資者的寵兒，不少的太陽能行業的股票都曾經見過高位，不過近一兩年來股價卻跌到殘，當中除了反映投資者對這些概念股不再愛好，可能亦逐步顯示了這些股票的實際經營能力並不如預期，當中部份更可能陷於財務困境，就例如興業太陽能(750)。

興業太陽能主要從事太陽能項目的建設及太陽能產品的出售，股價在過往亦曾高見近15元，但之後便一直回落至現時大約4元，股價疲弱的同時公司的業績及財務狀況都未見得有甚麼好消息，所以今次不如討論一下究竟興業太陽能的危機！？

業務發展不見樂觀

留意一下興業近一兩年的業務表現，不難發現公司的收入似乎有點缺乏增長動力，而各項業務的毛利率在最近都出現下跌的情況，淨利潤率甚至下跌至現時不足10% ，可見在國內經濟增長放緩的環境下，令到對電力需求的減低亦同時使主力於太陽能項目建設的興業出現經營環境上的問題。雖然 興業在最近的業績當中指出業務表現增長強勁，收入出現復甦，但其利潤率卻繼續下跌，令人不禁懷疑當中的業務增長是否只靠價格戰而來。

不過亦有大行對興業的前景較為樂觀，認為公司的訂單狀況可以令到公司之後的盈利情況變好，建譏投資者買入，但卡爾認為在現時太陽能行業仍然處於供過於求的環境下，興業的利潤率又未見有好轉，訂單狀況能否一直支持公司盈利仍是令人懷疑的，而更令人擔心的應該是公司現時的獲利能力可否解決其債務問題。

還錢時辰到

每次講起有債務問題，都先要提及一下公司究竟有幾多債，相比過往提及的新昌(404)的債務及槓桿比率，興業都相對較為安全一點，淨槓桿比率處於大概5至6倍左右，亦即是代表還本金都要還足5至6年，都係同樣一個問題，究竟又有誰會願意讓一個債仔還本金都還5至6年？雖然很多要追求增長的公司都有大舉增務的習慣，但觀察興業太陽能的現時業務發展，的確令人擔憂其債務水平對盈利能力有點兒超負荷。

不過更重要的是興業在未來一年要面臨大約港幣12億元的還款，而公司現時手上的現金只是剛好可以用作支付這部份的還款，以現時興業每年因投資而持續的現金投入，即使加上興業的營運現金流都未必一定能完全支持到公司的還款加投資支出，只可以寄望債務再融資，所以未來一年公司的再融資進度值得投資者留意。（而公司亦有可能在債務融資出現問題時，而選擇股權融資以增發股票，股票投資者要留意增發所帶來的影響）

近期興業將兩個項目的股權投資出售，而且亦計劃將附屬公司分拆上市，可見公司在開拓不同的融資方法，務求減輕公司的財務壓力，但即使如此，公司往後數年間所需的投資支出仍然令人擔心，如果在債務再融資的過程當中出現問題時，便隨時出現債務違約的情況，引致投資者風險增加。

作為一個股票投資者，興業的前景你雖然未必能夠預測，但至少你可以留意到興業現時面臨的一些財務問題，當你仍然希望股價有機會重回近15元的高位時，都不要忘記如果興業在再融資的過程中出現甚麼問題，便有可能令你連4元股價都收不到。

卡爾定期為你搜尋不同高風險公司，找出投資者的隱憂來避免危機，同時亦發掘可以獲利的債券投資

【直話直樹】毒藥基金

銀行裡基金種類繁多，對金融市場沒有一定程度認識都不容易選擇，此時就是專業的客戶經理們出場的時候，為了達到目的，他們一般都會先向初接觸投資的客戶推介高利息收入的基金，往往能夠觸發客戶興趣，客戶認為即使價格暫時向下，亦有利息收入補償損失。

大部份初接觸投資的客戶目的都一致，不想承受風險但又要有收入高回報，往往選擇基金時都有困難，基金Ａ認為波動大、風險高，基金Ｂ認為派息少、低回報。大部份客戶經理亦不會有耐性慢慢解說風險與回報是成正比例的概念，腦海中只有如何成功引客入局，最後不惜一切出動「毒藥基金」。

「陳太，基金組合入面股債平衡，市況好財色兼收，市況不穩依然有高息回報，一年都有十厘利息，閒置既資金咪放住係入面先囉，坐住收十厘息呀，邊度搵！」陳太滿意地離開銀行，以為可以安心投資。

數月後，基金的確有每月穩定派息而且年利率達１０％，不過基金價格卻一直下滑，利息回報都不及價格所下跌的多，反而本金虧損。不過一般投資新手很少承認錯誤，此時只會一直期望價格可以「返家鄉」或者連利息收入平手離場，等到天荒地老。

事實的真相是基金派息時會扣掉基金價值以維持派息，所以派息日價格會下跌，因為基金會期望債券的價格上升加上本身債券的利息，就可以有高息回報，但市場事與願違時，只好從基金的本金扣除。舉個極端例子，本人貸款高利貸但在月中資金周轉不來，先從貸款金拿一部份作利息付款，最後竟然可以代表需要還清債務時的貸款額減少，變相減少了利息或還款額，您還願意借貸出去嗎？簡單而言，部分利息只是投資者自己的本金，左手交右手。試問又有多少個客戶經理會解釋呢？

本人曾聽過一位客戶傷心地說：「唉，本身你上一手（上一任客戶經理）介紹呢隻野比我，我以為有幾好，結果買完一直跌，輸左十幾萬，我每次望親都覺得好唔開心，如果可以平到手我賣走佢之後，我呢世都唔會再玩投資啦。」基金是本來一種便利的投資工具，每種不同的基金都各有所長，又有專業基金經理管理，借刀殺人錯不在刀，我千言萬語在心頭，卻沒有說出上一任為了銷售所包裝的謊言。

沒有留意基金的大眾，很容易會被所謂的高息吸引，加上較為進取的客戶眼見基金維持派息但價格更便宜，會加注買入，便是最經典的吸毒成癮個案。市面上更有投資專家教授收息秘訣，將手上物業加按套現或者投入槓桿式高息債券基金，猶如要您借錢吸毒，一去不返。

希望大眾明白一點，風險與回報成正比例的，市面上很多投資產品表面回報高，其實很多時都隱藏不同程度的風險，不了解清楚只會換取不符合期望的情況。基金除了以上陷阱，當中亦不乏認購費、管理費中的各種收費，投資者必須小心選擇。小時候父母亦有教導，不要隨便接受陌生人給你的東西。試想想，現今資訊發達年代，如果世上有完美的產品，大家都必定耳熟能詳、蜂擁而至，又何需要客戶經理解說呢？

【范少隨筆】跟著富豪去投資？

自2014年起，香港首富李嘉誠先生已陸續沽售中港資產，出售中環中心交易落實的話，中港出售資產套現金額隨時超過1,100億元。李嘉誠旗下長和（001）及長實（1113）出售旗下屈臣氏約24.95%股權予新加坡主權基金淡馬錫，套現440億元。另外，李嘉誠亦將和記港口信託持有的亞洲貨櫃碼頭六成股權售予中遠太泙洋（1199）及中海碼頭發展，套現約22.16億元。

讀到這里，你心裡一定是在想…又關我什麼事呢？我又沒有中環中心，也沒有屈臣氏…

首富所掌握的資訊肯定比我們這些平民更發達，他們的資金調動往往表達了他們對不同行業未來的看法。所以，我們留意他們賣些什麼的同時，應該更留意他們買些什麼公司。

以下留意幾則新聞…

·      2014年11月通過4宗收購，李嘉誠先生旗下長江實業以總計20.242億美元（約157.89億港元）收購數十架飛機及相關資產。

·      2015年1月，新世界集團旗下的新創建向周大福企業有限公司 (「周大福企業」) 購入Goshawk Aviation Limited (「Goshawk」) 40%股份及票據，總現金代價約為2.225億美元，相當於約17.244億港元。收購落實後，新創建集團及周大福企業將分別持有Goshawk的四成權益。

·      2014年9月，巴菲特旗下的私人飛機租賃公司奈特捷（NetJets）宣布，已獲得在中國開展飛機租賃服務的許可，成為首家獲准在中國開展業務的全球私營航空公司。

究竟飛機租貸行業為甚麼能夠吸引到如此多大孖沙進駐呢？為什麼會航空公司不直接買飛機而導致有這行業存在呢？而最最重要的是，身為散戶的你能否從中獲利呢？

在未來幾篇文章里，范少會與大家分享從中的緣由，并解釋為什麼組合里的中銀飛機租貸乃行業里的佼佼者，讓你能夠在此富豪玩的行業中分一杯羹！

【卡爾手記】股市避雷針之老牌建築股

近日香港股市又有一隻股票遭沽空機構匿名分析（Anonymous Analytics）狙擊，就係老牌建築股新昌（404），新昌被指作為非執行主席林卓延的「私人垃圾場」，購入有問題及無收入的發展項目，所以被建議強烈沽售，而新昌股價亦的確因而急跌而停牌。

匿名分析過往都曾經多次沽空不同公司並成功令這些公司股價暴跌，報告內容當然有一定的質素，但我先不在此討論是次匿名分析對新昌提出的指控，今次集中討論新昌控股有幾危！！

業務表現毫無起色

翻開新昌最近的中期以及全年業績報告，你或許會以為公司年年都有錢賺，業績都尚算還好，但如果你細心留意一下，其實最近的業績表現大多有賴於新昌的議價收購收益及投資物業公允值收益兩項，這類收入不單屬於一次性，而且實際是沒有帶來任何現金收入，即只是帳面上的收入又或者可以話「做靚盤數」，將這兩部份除去後，淨利潤根本是不升反跌，而淨利潤率更加是低於1%，這樣的賺錢能力又叫人可以如何安心？

當然業務表現不如人意只屬基本事情，更重要的是新昌負債累累！

借錢容易還錢難

新昌在過往一兩年之間大幅舉債，債務水平由2014年年底大約港幣35億大幅增加至100億，一間市值只有大約港幣21億左右的公司背負了幾倍以上的償務，就等如你一世人都只能賺到1,000萬但你就問人借左5,000萬，我都想知道你究竟可以如何還錢？

再研究一下新昌份財報和計算一下一些財務比率，會發覺新昌的槓桿比率（除去非經常收入後）自2014年起已經超過10倍，現時甚至超過40倍，即代表新昌就算還本金都要還四十幾年，但你認為有邊個債主可以容許到四十幾年後先還錢？而且新昌的利息覆蓋比率竟然屬於一個負數，即代表新昌連利息都未必可以準時還到，隨時都有可能會被債主要求申請破產或清盤，到時所有資產都會被債主收走。

還錢或是清盤？

現時新昌亦處於一個十分危險的時間，新昌在2017年會有一筆1億美元的可換股債券到期，而且在2018及2019年都會各有一筆3億美元及1億美元的債券到期，兩三年間新昌便要面臨5億美元的債務還款，但新昌現時只有大概港幣9.52億現金(即大約1.23億美元)，而且每年營運方面都有現金流失，新昌真的可以還到錢，順順利利捱過未來兩三年？

所以網上亦有人討論新昌的債劵，並指出新昌現時發行的債劵即使違約後亦可以收回大概94%的價值，雖然我對94%這個數字有所保留，但當中亦指出一個很重要的事實—連債主都未能收回全部的投資！這代表了如果新昌最終未能還錢而債主要求清盤時，債主不能收回全數投資，而在收回投資排名當中較後的股票投資者可能會連任何一分錢都收不到，就等如所有股票投資都輸清光！

作為股票投資者，看到這裡，你仍會考慮新昌(404)嗎？

卡爾定期為你搜尋不同高風險公司，找出投資者的隱憂來避免危機，同時亦發掘可以獲利的債券投資

【直話直樹】老人家也要理財

人生在不同階段也有理財的需要，如果人到老年退休了怎麼辦？自己辛苦積累下來的存款，一方面不想承受任何風險，另一方面又擔心存款不夠養老所用。由於部份老人家金融知識欠奉，銀行定期只有不到百份之一的年利率，面對低息環境都束手無策，因此都會主動尋求銀行客戶經理的建議，相信銀行的專業、相信職員的知識，從而選擇了所謂的專業理財分析。

「陳婆婆，呢份年金計劃岩你呀，你一次過將你所有積蓄放晒入去，以後銀行個個月比零用錢你呀！將來唔洗擔心生活問題，銀行幫你搞掂晒！」本來年金計畫有其用途，亦可以為退休人士帶來穩定的現金流。不過，當中細節又有多少客戶經理願意耐心解釋予陳婆婆呢？究竟年金入面的資金有沒有投資成份，有多少投資成份呢？保障保額有多少是保證與非保證呢？

重點在於金額的配置以及產品流動性，有些產品會有指定的提取期，如10年或20年，若65歲退休提取20年只是85歲，若有95歲壽命的話便有10年空白，就要自理生活費！另外，如果陳婆婆將大部份的資產都投放入保單，萬一數年後需要應急資金怎麼辦，中途取消保單是會有機會招致損失的。如果客戶經理真心為陳伯著想的話，保單的投資額就應該要減少，但人類總是自私的，客戶經理只會關心自己的營業額與佣金。

另一位到銀行的王伯意識到流動性問題，擔心自己將來需要資金，所以希望保持資金靈活性，方便周轉。「王伯，買債券基金啦，年利率３％，過去五年都未輸過，又穩陣又有息收，最緊要係佢贖回冇手續費，幾日就到返你戶口，放晒落去啦！」王伯滿心歡喜以為可以安心退休，結果一個月後又收到客戶經理的電話，「王伯，市場因為預期美國加息而拋售美債，資金都轉向亞洲債券….」猶如以往文章【基金當股票炒】提及，客戶經理從不停轉換基金而賺取手續費，王伯正中下懷成為了客戶經理的點心。

王伯這一類的客戶往往最易控制，為人父母者，想自己年老時有能力照顧自己，不需要子女們操心，從而相信銀行的意見，言聽計從。銀行職員亦了解他們對存款的緊張，就算客戶經理自己本身不忍心找王伯轉基金，其上司都會主動幫忙，「王伯，因為你客戶經理放假，我係佢上司呀，市場因為預期美國加息……」，最後結果還是一樣的。

本人在銀行工作多年，眼見很多老人家都需要陪伴，經常走到銀行找客戶經理聊天，其實有部份老人家會幫忙買一點理財產品，都是因為對客戶經理的疼愛、感激陪伴之恩，自己部份資金既然用不著，就幫忙你的業績，而不是要求什麼投資回報。

老人家們往往擔心阻礙子女工作而選擇找客戶經理聊天，本人希望讀者可以多陪伴長輩，心存感恩敬老之意，請不要讓他們孤伶伶地過每一日。家有一老，如有一寶。

【范少隨筆】模擬組合每月檢討

模擬組合成立了一個月，組合回報為-2.05%，恆生指數回報為-1.56%，暫時跑輸指數-0.49%。路遙知馬力，作為一個長線投資者，短期的波動其實何足掛齒呢？

組合里表現的最好的成員是城建設計(1599.HK)上升了10.74%，這隻專門做城軌鐵路設計的公司將受惠于今年年初的基建潮。另外，航空租貸行業中的佼佼者中銀航空租貸(2588.HK)也獲得6.27%的升幅。組合里跌幅最大是百富環球，在組合里跌超過14%。主要原因是上星期百富環球公佈了2016年九個月的營運狀況，如下

如果投資者看了以上的數子，可能會覺得不算太差，畢竟海外市場依然按年增長了15.7%，而中國市場按年倒退了7.4% ，而當中更有3.0%是因為人民幣貶值。但如果我們只看第三季度的話，中國市場其實按年倒退了26%而海外市場按年倒退了4.6%。從這些數據，市場得出的結論是

• 中國市場競爭日漸激烈，國內的生產商為了佔有市場份額降價，前景黯淡
• 海外市場增長放緩，令到百富環球的增長故事告終

但很明顯的，市場忽略了一下因素
1. 如果大家細心觀察，就會發現中國市場2015年的毛利率為27%，而海外市場的毛利率為53%，相差高達一倍。所以就算中國市場的收入下跌，海外市場的微升，導致總收入不變，毛利率應該會有一個不錯的提升，令到盈利會有雙位數的上升。

2. 人民幣的貶值導致中國市場的收入有下降，但是公司的大部分銷售成本，開支及行政費用（包括研發費用）都是以人民幣計算，所以人民幣的貶值對集團肯定是利遠遠大于弊。在之前文章“審視人民幣貶值對組合的影響”已經簡單說明。
3. 支付終端機器在國外是Ingenico及Verifone兩大公司壟斷的市場，能夠在海外市場中從美國和歐洲的龍頭搶得生意證明了產品有一定的水準，在海外的發展應能抵銷國內的競爭。
4. 更重要的是，百富環球現在的估值已經到一個很低的水平，公司現價是4.78元，2015盈利為0.55元港幣，現在的過往P/E為8.7x。現在市值57.1億港元，其中在資產負債表上有21.4億元的現金，因此除去現金后，過往P/E僅為5.4x
最後，如果大家做過生意的話，都會知道因為客戶的策略，政府的政策，季節性等等因素都會為業務帶來波動，此乃平常之事。如果因位3個月的業績就對股票失去信心，未免太短視了。
如果股票不停破新低怎麼辦？

第一件事就是要審視自己對公司的理解, 自己是否忽略市場着重的因素呢？還是下跌是因為某些誤解，股票失去市場的注意力或因為恐懼而拋售？
 然後再看看自己買這隻股票的投資理論還成立嗎？理論正確會贏多少，被否定的話會輸多少？如果理論仍然成立，而股票價格下跌，應該是更值得買的。
最後，在控制股票占組合比例的情況下，增持吧。

因此，模擬組合將會在未來數天找機會再次增持3%，達到組合個別持股15%的上限。

“Mr. Market is not stupid. He is just emotional, short sighted and sometimes inefficient.”

只要我們比市場更鎮定，更有耐性，我們就能抓住他低效率的時機，從中獲利。


虛擬組合表現Excel: https://drive.google.com/open?id=1j7Y4DLAvkX3t9_wHkYbGiYGzm-BSdfq1qGfmTwAv2SM